(资料图片仅供参考)

5月初以来，美债利率结束两个月横盘震荡，强劲反弹，美债10年期收益率由于4月底3.4%升至目前4.25%，盘中一度高见4.34%，2年期美债利率升破5.0%，创出2008年以来高位。本轮美债利率强劲走升的原因，未来走势及持续美债高利率对全球经济、金融产生哪些影响？美债利率飙升原因？3月份，由于美国银行业危机冲击，市场美国经济衰退和美联储降息预期升温，市场避险需求美债走牛，但随后美联储通过创设银行定期融资计划（BTFP）救急工具，缓解了美国银行业危机，美债利率在随后两个月呈现横盘震荡走势。但5月份美国债务上限博弈，8月初惠誉调降美国主权评级，美联储为避免通胀预期脱锚，政策转向鹰派基调，美债利率震荡走高。尽管5月底美国国会两党达成债务上限，7月美国非农、通胀数据超预期降温，8月美国财政部长耶伦等政府官员公开指责和驳斥惠誉调降美国主权评级行为，并积极为美国债市站台等，对美债市场情绪起到一定舒缓作用，但并未改变5月以来美债利率震荡上行趋势，美债曲线保持深度倒挂。5月份以来，美国债务上限博弈和主权评级调降是美债走熊的直接触发因素，但其背后反映出市场对美债市场供需失衡与中长期健康状况的担忧。美国债务上限博弈背后除了政治博弈，更重要的是反映了美国巨量公共债务与滚雪球式的债务积累，美国正逐步陷入债务陷阱，市场对美债供给与财政风险担忧挥之不去。同时，美联储控通胀工作尚未完成，为避免市场通胀预期脱锚，美联储维持鹰派并稳步推进QT，也一定程度加剧市场对美债供需失衡担忧。美债利率走势？从走势看，美债供给担忧和美联储鹰派基调继续对美债构成利空，参考美联储加息周期，美债利率仍有一定上升空间。短期看，美债供给压力仍大。截至8月23日，财政部一般账户（TGA）余额4160亿美元，较7月高位回落1338亿美元，且偏离6000亿元“合意水平”；同时，近几个月，美国财政收入整体趋缓，支出和赤字扩大，根据美国财政部预计，第三季度国债发行净额将超过1万亿美元，远高于5月初预估的7330亿美元，第四季度发行净额将超8500亿美元，并且预计未来赤字仍有扩大可能。另一方面，美联储继续维持紧缩政策基调，这势必加剧市场对美债市场流动性恶化担忧。当然，从目前美联储缩表节奏放的很慢，美联储逆回购由去年底2.3万亿美元降至目前1.6万亿美元，以及美国银行超额准备维持高位，反映目前市场资金压力仍可控。从中长期看，美国财政负担越来越重。截至8月23日，美国公共债务存量32.7万亿美元，如果按照3.0%的美债收益率计算，美国政府仅债务利息支出就接近万亿美元，占美国2022年GDP的4.8%（2022年美国GDP增长2.1%），占2022年美国财政收入4.9万亿美元的20%；再加上美国社保、福利等财政刚性支出规模越来越大等，美国赤字融资需求将持续扩大，而经济增速不断减缓，根据美国国会预算办公室(CBO)预测，到2053年，美国公共债务、赤字分别占GDP比重将升至181%和10%，而2023年分别为98%和5.8%。另外，值得关注的是，近年来全球去美元化有提速迹象。一方面，美国债务滚雪球式积累与美国潜在增速低迷，美国财政风险在上升；另一方面，新兴经济体长期“苦于”美国经济、政策外溢影响，尤其是近年来，美元及部分国际金融基础设施武器化，美国单边和保护主义抬头及全球经济多极化发展迅速，全球贸易、投资和资本循环在逐步变化中，推动投资者思考美债长期投资的潜在风险、收益和必要性。近年来，各国官方储备多元化节奏在明显加快。美债上行空间？一方面，从历史经验看，前三轮美联储加息周期尾段前后3个月，美债利率多数情况有所回落，并且美债利率一般会触及甚至略高于政策利率峰值。参考这一特征，近日美国2年、10年期利率分别为5.03%和4.25%附近，仍低于政策利率水平，加之供给担忧未消，美联储可能低估高利率持续时间和QT影响，短期美债走势偏空。但另一方面，美国通胀回落，经济趋缓，市场对美联储加息已有预期，将制约美债利率上升空间。美债利率趋势回落需要让市场看到供给压力缓解，美联储政策转向希望（通胀向2.0%趋近，经济前景恶化等）。从长期看，美国不断膨胀的债务，人口老龄化等深层次结构性问题拖累经济增长潜力，单边主义负面影响等，美国要么通过提升劳动生产率来消化债务，要么继续传统美元全球环流，让低廉价资金源源不断流入。客观上美国需要维持低利率环境，以支持庞大的公共开支、避免债市崩盘，后续美联储转向宽松可能只是时间问题，但美债潜在风险逐步增大也显而易见，近年来美债市场剧烈波动，其安全资产属性面临挑战不断增大。美债高利率影响？美债作为传统安全资产之一，美债常被作为其他金融产品的定价基准，美债利率波动将对美国及全球金融、经济构成影响。一般来说，美债利率走高代表美元流动性和金融环境收紧，将推升美国及部分非美经济体的融资成本，对消费和投资构成抑制作用；美债“无风险利率走高”、金融环境收紧、需求前景趋缓，将削弱风险资产投资回报和吸引力。美元作为重要国际货币，各国拥有数量庞大的美债资产和外债，美债利率上升，将对各国中短期偿债负担，本币汇率和跨境资本流动性产生较强外溢影响，少数经济、金融存在明显缺陷或失衡的经济体将被迫跟随美联储加息，甚至陷入政策调控“两难”境地。令人惊讶的是，本轮美联储激进加息，政策利率和美债利率均创出2007年以来高位，但上半年，美国就业和消费韧性超预期，美国经济活动对高利率“免疫”？文章认为，美联储激进加息对经济负面影响有望逐步显现。美联储激进加息、QT，市场利率大幅上升对美国房地产市场、银行业、制造业部门、商品市场，以及商品通胀等方面影响已有所显现。房地产30年期抵押贷款利率7.23%，2000年来高位，美国成屋销售保持低迷（另外部分原因来自供给瓶颈）；美国制造业活动已连续9个月收缩；从美联储BTFP工具余额继续走高及美国银行倒闭情况看，美联储高利率引发银行业危机余波未平，市场利率持续走高，美国银行、保险等机构继续面临“痛苦”。从以往加息周期看，美联储加息对经济复苏动能存在滞后影响，预计本轮激进加息，市场利率飙升，将对美国居民消费、企业投资的抑制影响逐步显现，就业持续放缓、银行等金融机构承压、信贷标准趋紧，部分金融产品违约率将有所上升。其中，美债价格持续下跌导致美国银行业面临多重压力，例如：美国部分银行金融资产缩水、亏损；美债高利对部分区域中小银行存款造成虹吸效应；房地产等利率敏感型行业继续承压，并对部分中小银行产生外溢影响。目前美国银行业健康问题仍无法回避，在美国高利率，经济前景趋缓的环境下，市场恢复区域银行信任可能需要一段不短的时间。对中国影响？从5月国内情况看，美债利率飙升对国内金融市场构成扰动，但对国内实体经济与政策影响非常有限。5月以来，中国央行两度降息，美联储超预期转向鹰派，中美名义利差有所扩大，从统计看，人民币对美元贬值与中美名义利差扩大确实存在一定相关性，但这种利差扩大，并未引发中国短期资本恐慌外流，人民币恐慌抛售情况。上半年国际收支基本保持平衡，外汇市场情绪稳定，同时，5月以来，人民币与美元走势出现明显“分化”，人民币对美元贬值5.0%，而美元仅升值2.3%，反映人民币贬值还受其他因素影响，例如：5月以来，国内公布宏观经济数据接连不及市场预期，释放市场对经济修复动能放缓担忧，叠加跨境企业季节性购汇旺季影响。宏观经济与政策方面，美债利率大幅上升并未影响国内货币政策独立性和实体经济融资成本。5月以来，为确保经济处于稳步恢复轨道，中国央行加大经济逆周期调节，通过降息等工具，引导市场利率中枢进一步下移，推动宽信用和实体经济融资成本稳中有降。从趋势看，美债利率走高对中国影响有限，人民币面临的环境更为有利。一方面，中美经济前景面临分化。2季度属于中国经济复苏进程中的波折，经济活动由非常态向常态回归，企业和居民心态逐步修复，符合其他经济体一般经验和规律。国内服务消费保持积极扩张态势，随着促消费和内需宏观政策，房地产纾困政策效果滞后显现，经济复苏动能有望增强。而受到高利率、美国家庭超额储蓄消耗，美国公布指标整体趋缓，后续关注高利率潜在后遗症具体影响。另一方面，美联储加息尾声。美国通胀趋缓，政策利率已进入限制性水平，美债曲线倒挂，美国银行业危机余波及经济衰退风险仍无法忽视，美联储9月有望最后一次加息，美债利率上限空间受制约。如果综合考虑中美通胀差异，中国实际利率仍具有优势。另外，人民币汇率经历多次严峻内外环境考验，外汇市场加快成熟，人民币市场化改革显著增强人民币汇率弹性；以及中国庞大外汇储备及可供中国央行选用的稳汇率工具多，都为人民币汇率稳定提供有力支撑。文章来源：FT中文网